“三朵金花”之其一：看多2021年寰球原材料周期品。流动性收紧与盈利拉锯战，具有盈利改善上风同期对策略回退低敏致使脱敏的财富是当下投资的最优解。区别于往常10年需求侧或供给侧单边改善，2021年需求、供接收金融条件三维共振，外洋复苏、成本开支与补库动能超预期壮健，供需裂口下看好2021年大量原材料周期品“加价”行情。股票不同于大量资源品抖音风 裸舞，明白与投资故事能够快速贴现。寰球原材料周期股票兼具盈利改善上风与低国内策略敏锐度，在春季躁动类似跨年竖立下，股价弹性将伸开。重心推选：有色/石化/基化/机械。

石油化工：油价高潮，需求复苏。2021年咱们忖度石化板块将迎来投资契机，主要原理如下：1）包括原油在内的大量商品加价预期，原油价钱高潮带来下流的投契性囤货需求。2）疫苗落地后经济复苏带来的是石化产品需求好转。投资契机主要连合在以下干线：1）纺织服装产业链智力原材料的复苏：桐昆股份、新凤鸣。2）油价上升时成本上风泄露的煤化工及轻质化原料道路：宝丰能源、卫星石化。3）受益油价高潮带来库存收益的民营真金不怕火葬：荣盛石化、恒力石化。4）受益油价高潮成本开支改善的油服板块：中海油服、海油工程。

基础化工：掘金景气复苏，把抓成长眉目。咱们觉得后疫情时期，外洋供给建设弹性有限，难以满足疫苗落地后需求反弹力度，看好本轮化工景气复苏的持续性及细目性。站在现时时点，推选三条投资干线：1）油价核心上行受益品种，推选：华鲁恒升（煤化工）。2）供需花样优异的子赛说念，推选：万华化学（MDI）、龙蟒佰利（钛白粉）、玲珑轮胎（轮胎）。3）刚需且价钱底部未复苏的子赛说念。推选：扬农化工（农药）、联化科技（农药）、金禾实业（甜味剂）等。

有色：受益于西洋需求复苏，铜价仍有上行能源。疫情导致寰球前三季度铜矿坐褥与成本开支放缓，原贪图表将受到影响，直到疫情完全拔除前，废铜原料的供给存在建设难度。同期，国内下流复苏驱动的补库带动中国表不雅浪费量大幅度抬升，中国复苏最初于寰球。疫苗推出后外洋复苏或将加速，发奋中国。在低库存状态下，需求的边缘变化仍将持续推动铜价。咱们觉得铜价仍有上行能源，建议增持：紫金矿业、五矿资源、云南铜业等。受益标的：江西铜业。

机械：出口产业链高景气，装备制造国际化乘风破浪。集装箱供应紧缺，量价都升背后是外洋需求改善类似灵验运力下降，推升集装箱需求，而产能供给弹性有限。国产高端装备寰球竞争力缓缓增强，如10月挖机出口增长59.4%，逐月提速，1-10月增长25.9%，外洋举座萎缩情况下扫尾较快增长。表里需共振，重心推选国内供给、寰球市集的龙头公司，推选：三一重工、中联重科、中集集团、杰瑞股份。

01 “三朵金花”之其一 看多2021寰球原材料周期品

1.1. 驱能源的调整:从无风险利率下行到盈利预期的上修

策略视角的调整：从分母端无风险利率下行转向分子端盈利预期的上修。国泰君安策略团队于2020年12月1日发布年度策略敷陈《2021年上半年投资的三朵金花》，提议将来半年有三个投资标的（三朵金花）：1）从基建地产周期转向原材料周期；2）从必选浪费转向可选浪费；3）连合元气心灵，新能源科技。从策略的角度，咱们在9月后在A股市聚积看到两个层面的逻辑变化，一个是市集的核心驱能源从无风险利率下行切换至盈利上行，另一个是投资者看待盈利的维度也在从短期盈利的细目性（比如9月的基建链条）转向中期的盈利景气和盈利成长性（如出口链条、汽车、新能源等）。市集以上变化核心起首于投资者对经济复苏预期的上修以及对经济复苏不细目性风险评价的下降，尤其是外洋高安全性与灵验性疫苗的出现后。瞻望2021年，投资者需要面对的一方面是后疫情时期寰球经济的共振复苏，另外一方面需要面对的是国内宏不雅策略尤其是货币/财政扶植力度的回退。因此，在国内流动性与信用彭胀力度收紧的环境下，从投资角度一个蹙迫的命题在于寻找在中期维度盈利建设有上风同期对国内策略回退低敏致使脱敏的财富类别和投资标的。

盈利上风的标的在何方？边缘浪费倾朝上升+企业成本开支回升，外洋复苏与宽松策略将参预耦合期。咱们觉得从宏不雅预期的角度，相干于投资者对国内经济复苏预期的充分程度以及策略的潜在回退，2021年最大的增量将在外洋。咱们觉得外洋的改善有两个蹙迫的旅途，一个是后疫情时期住户部门再行参与劳能源市集后，收入预期升迁将带动浪费意愿与边缘浪费倾向的加多，这将传导至制造业链条坐褥的回暖；另一方面外洋宽松的货币信用条件、财政刺激缱绻、私东说念主部门需求的回升以及较低的企业库存水平，将推动企业加速成本开支与补库动能。这两条旅途已经在国内率先伸开，咱们看到了社零的复苏以及工业坐褥的加速，2021年外洋将进一步类似的伸开复苏弹性。咱们觉得，外洋以发达国度为代表的经济体在2021年尤其是二季度后将参预复苏共振期，好意思联储与欧央行相对鸽派的货币策略倾向也成心于推动经济动能的回暖。

1.2. 并非总计的周期均具有盈利上风，看好寰球原材料周期

当顺周期成为市集共鸣，需要明确不才一阶段并非总计的周期均具有盈利上风，2021年咱们看好寰球原材料周期品投资契机。现时关于投资者而言，寰球经济复苏预期上升，因此“顺周期”成为了市集共鸣之一。然而，并非总计的顺周期均在2021年具有盈利上风，中国在经济往常化后，基建托底的必要性下降，地产“房住不炒”下蹙迫性弱化，咱们觉得与国内基建与地产关联的周期链条在2021年并不具备盈利上风。与之相对的是，2021年外洋的经济复苏与成本开支的回暖将为寰球原材料周期品的复苏提供盈利弹性，近一个月以来咱们看到以布油、LME铜、MDI等为代表的寰球大量资源品大幅高潮，然而这如故过并未扫尾，2021年投资者将面对更为雄伟的寰球原材料周期品的投资契机。

时光不会倒流，但寰球经济复苏的动能自2019年底就已具备基础，新冠疫情打断了寰球的复苏进程，并进一步出清了库存与产能。通过考试寰球经济、工业、交易的走势，咱们发现寰球交易与工业产出苟简存在一个3-4年的周期。自2018年中好意思经贸摩擦以来，寰球交易增速和工业产出增速均处于下行周期，2019年底寰球的交易与工业产出水平已下降至往常20年历史周期的底部区域。而自2019年下半年好意思联储重启宽松以及年底中好意思第一阶段经贸条约的顽强本色上为寰球经济尤其是在交易上的回暖提供了催化。然而，2020年新冠疫情的冲击打断了寰球复苏的进程，致使进一步加速了产能与库存的出清。笔据咱们国君宏不雅组的测算，措施2020年9月，好意思国举座库存水平已下降至2010年以来历史分位数的15%，欧洲下降至17%，均处于相配低的水平。不错预思的是，偏低的库存迎靠近需求的回暖，企业补库与成本开支的动能将大幅走阔。

寰球原材料周期的转头：外洋需求、供接收金融条件三维协力，2021年外洋补库和成本开支动能有望超预期壮健。不同于往常10年以来寰球需求侧的弱复苏以及国内在2017年推动的上游资源供给侧改良等单侧力量的激动，在2021年投资者需要面对的是一个需求回暖（从低位回反往常化）、供给升迁（库存见底，补库）以及金融条件相对收缩的三维力量耦合的情形，推动外洋开启新一轮补库与成本开支周期。这是在往常十年以来等闲的投资者已鲜有牵记的宏不雅情形。尽管外洋疫情仍处于较为严重的阶段，然而咱们看到好意思国的PMI、新订单以及成本开支预期均上升至了历史的高位水平。从历史上看，好意思国成本开支增速的变动苟简落伍于工业产出增速与寰球交易增速变动1-2年时刻，往常的解释往交易自于需求侧传导以及被迫去库存到主动补库存之间的时滞。咱们觉得，经过2020年新冠疫情推动的寰球尤其是发达经济体在供给层面的出清，有望增强以及前移企业在2021年的成本开支与补库的需求。

1.3. 春季躁动类似跨年竖立，将推升复苏预期下的加价行情

2021年供需裂口扩大，寰球部分原材料周期将再现“加价”行情。从历史上看，寰球交易的回暖与工业产出的建设险些老是伴跟着大量商品价钱的上升。2020年从寰球的角度看主要靠近的是供给的出清以及需求的弱复苏，2021年供需矛盾将快速放大，尤其是在供给弹性不及的寰球原材料周期品。咱们觉得，2021年工业库存见底和需求复苏形成的协力将有望开启新一轮制造业补库周期，推动制造业扩大成本开支。工业产出的加多，寰球交易的回暖，其在经济层面的舍弃均指向寰球原材料周期品价钱将有望参预新一轮的加价周期，推选：石化（真金不怕火葬、油服）、基化（钛白粉、MDI、煤化工）、有色（铜、铝）。

投资第一朵金花：从基建地产周期转向寰球原材料周期。咱们在开篇里谈到，2021年投资策略的一个重心是寻找具有盈利上风同期具有对流动性收紧低敏或脱敏的财富，而受益于外洋宽松、复苏深刻、成本开支彭胀并在国内具有关联产业链的寰球原材料周期将成为当下投资的最优解之一。股票财富不同于大量资源品，即使是远期的投资故事在短期也能够被快速的明白与贴现。寰球原材料周期股票兼具盈利改善上风与低国内策略敏锐度，在春季躁动类似跨年竖立下，股价弹性将进一步伸开。

02 石化——油价高潮，需求复苏

咱们觉得2021年原油价钱上行的驱开赴分主要有3点：①拜登上台后策略不细目性的下降，财政刺激有缱绻通过边缘流动性好转；②疫苗落地后经济复苏，原油需求预期改善；③寰球总体流动性宽松。比拟于细目性较高的供给端，预测不细目性更大的需求端是现时原油的主要矛盾。忖度11月中下旬至12月末，原油在40-46好意思元/桶区间运行。

从历史上看，货币宽松及弱好意思元环境成心于大量商品价钱朝上。联结寰球主要经济体来看，好意思国，欧元区及日本都为了打法疫情冲击而加大了货币供给的力度，为市集提供了宽松的流动性。而我国的货币增速总体也保持领路。现时寰球处于较宽松的货币环境中。

油价高潮，需求复苏，咱们觉得2021年投资契机可能主要连合在以下干线：①纺织服装产业链智力原材料的复苏。②油价上升时成本上风泄露的煤化工及轻质化原料道路。③受益油价高潮带来库存收益的民营真金不怕火葬。④受益油价高潮成本开支改善的油服板块。

2.1. 纺织服装产业链2021年景气度的回升，推选桐昆股份及新凤鸣

冷冬+外洋疫情国度订单部分滚动至国内，忖度12月~2月长丝行业景气度好于往年但依然是淡季，2021年Q2忖度迎来全面复苏。现时涤纶长丝价钱、价差当今处于低位。油价上行价钱有弹性，盈利好转的同期带动下流补库。同期，外洋需求边缘改善，疫苗落地后经济复苏。

咱们忖度2021年PX、PTA、涤纶长丝产能增速分别为8.7%、9.3%、7.5%。2021年疫情对经济影响减弱，忖度2021年涤纶长丝浪费增速7%。

行业龙头完善产业链布局，不停加强落魄游一体化配套。将来聚酯产业链将呈现恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、东方盛虹、新凤鸣等民营企业为主导的寡头竞争处所。

桐昆股份：忖度2021年春节后长丝景气度升迁。长丝产能市占率第一，截止中报，市占率为18%。同期浙石化二期投产后投资收益进一步扩大。

新凤鸣：涤纶长丝产能/市值弹性最大。2020年底形成500万吨长丝+500万吨PTA产能。长丝成本上风在行业内赫然。

2.2. 油价上升时成本上风泄露的煤化工及轻质化原料道路：宝丰能源、卫星石化

煤化工与轻质化原料工艺道路在油价上行时更具备成本上风。同期经济复苏时化工品的需求将会好转。

卫星石化：在油价上升布景下，气头及煤头制烯烃道路成本上风扩大。公司在主业保证领路盈利的同期，乙烷裂解制乙烯技俩翻开公司功绩增漫空间，一期项生疏产安装于10月完成中交，忖度公司二期乙烯技俩忖度将于2022年二季度建成。

宝丰能源：公司借助区位上风积极彭胀，二期技俩投产后煤制烯烃产能达到120万吨/年，界限世界最初，内蒙基地远期投产后将达到620万吨/年，在行业中成本上风赫然。咱们忖度2021年油价上行布景下公司估值将升迁。

2.3. 受益油价高潮带来库存收益的民营真金不怕火葬：荣盛石化、恒力石化

低油价上升阶段是真金不怕火厂高效益时期：1）真金不怕火葬企业加工廉价原油意味着坐褥成本较低；2）真金不怕火葬企业的库存在油价上升时会产生库存收益。

以浙石化为代表的民营真金不怕火厂成品油收率仅4成，显赫低于两桶油。同期，新投产的民营真金不怕火厂化工品收率将越来越高。而一体化的民营真金不怕火厂的界限与寰球其他真金不怕火厂比拟，也处于第一梯队。

荣盛石化：浙石化二期投产后盈利能力将进一步加多。浙石化二期化工品收率进一步提高。舟山具备区位上风，忖度远期产能将进一步扩大。

恒力石化：公司乙烯投产后盈利能力加多。咱们忖度公司分成将保持在较高水平。且公司具备较多技俩操办，翻开远期成漫空间。

2.4. 受益油价高潮成本开支改善的油服板块：中海油服、海油工程

低油价并未调动国度对油气增储上产的决心。4月中央政事局会议及7月国度能源局分别强调保险能源安全的蹙迫性。咱们忖度行业做事价钱已经处于历史相对最低水平近邻，不会再有下降空间。2021年油价回暖布景下，油服企业的做事价钱有望回升。

受油价下降成本开支缩减影响，油服板块处于估值凹地。咱们觉得在2021年景本开支阐明好于2020年的前提下，行业内具备阿尔法属性的龙头公司功绩将出现显赫回暖。板块在阐明成本开支升迁或功绩高增长的第一个季度会迎来股价上行契机。

03 基化——掘金景气复苏，把抓成长眉目

3.1.云销雨霁，管待新一轮化工景气，布局三大干线

咱们看好本轮化工行情的原理：

1）海表里库存周期共振带动供需错配，忖度将来疫苗落地后本轮行情仍有望持续。海表里库存周期共振带动商品供需错配，类似疫情悲不雅预期下库存的举座低位，带动景气上行。中恒久，咱们觉得将来疫苗落地类似财政等刺激策略，前期压制的外洋需求改善，成本端油价核心抬升，而外洋供给建设弹性有限，因此看好本轮化工景气复苏的持续性及细目性。

2）流动性宽松大布景下放大大量商品价钱弹性。宏不雅方面，打法疫情多国央行接踵放水抬升流动性，现时看即便疫苗落地后，全面接种也需时刻、后疫情时期的外洋经济全面复苏仍需较强的刺激策略相沿，忖度寰球流动性举座仍将较为宽松，利好大量商品、放大其价钱弹性。

3）外洋供给建设弹性有限，或难以满足疫苗落地后需求反弹力度。笔据CEFIC，欧盟和北好意思地区的寰球化工品销售共计占寰球比重约30%，从供给建设弹性来看，措施2020年10月，好意思国化工品产能运用率74.8%，已经复原到19年同期98%的水平，朝上空间有限，欧盟方面化工品供给也初始缓缓复原。咱们觉得，外洋供给建设弹性有限，不及以弥补后续疫苗落地后寰球结尾浪费需求以及成本开支进一步翻开带来的需求增长。

化工品举座价钱仍然处于历史低位，不要低估朝上弹性！从价钱维度看，笔据11月最新数据，国内化工产品价钱指数为4089，处于2012年5月以来的历史30%分位，同期，以2019年(化工景气下行年）数据来看，2020年11月的化工品价钱处于2019年全年2.5%的分位，不要低估朝上弹性！

站在现时时点，咱们推选三条投资干线：油价核心上行受益品种、供需花样优异的子赛说念以及刚需且价钱底部未复苏的子赛说念。同期，在遴荐标的方面，紧拥优质周期成长龙头，以行业景气和本人成长驱动的功绩增长来进行恒久布局，重心推选华鲁恒升（煤化工）、万华化学（MDI）、龙蟒佰利（钛白粉）、玲珑轮胎（轮胎）、扬农化工（农药）、联化科技（农药/医药CDMO）、金禾实业（甜味剂）。

3.2. 行业推选：油价核心上行受益品种

推选油价核心上行受益品种，煤化工暖和头烯烃。

一、煤化工：向成本弧线左移，类似价增双厚利好

竞争力增强：煤化工下流多个产品存在与油头、气头径直竞争关系，因此油价核心抬升将形成油头、气头企业成本上行，煤化工相对上风突显，向成本弧线左出动。以乙二醇为例，当原油价钱保持在40好意思金/桶时，油头企业竞争力强，仅有成本上风隆起的华鲁保持附近竞争力；当原油价钱高于60好意思金/桶时，煤头企业竞争力较强，油头成为边缘产能，此时华鲁忖度每吨毛利逾900元。而且，由于油气共存风物，油价上行时时带动自然气LNG价钱上行，进而使得煤头产品较气头产品的竞争力也得到增强。

产品价钱或上行：现时产品价钱基本处于历史百分位50%以下。跟着油价核心上行，产品价钱有望随之高潮，煤化工价差忖度扩大。此外，磋商到Q4有望迎来冷冬下需求端（衣饰）及成本端（能源价钱）催化，价钱高潮有望加速。

二、烯烃需求回暖，气头竞争力加强

油头工艺仍占主导地位，我国轻烃裂解占比有望升迁。寰球石脑油及轻烃裂解工艺占比均较高，而我国以石脑油为主、CTO/MTO为辅，轻烃裂解渗入率较低。磋商到近两年我国企业对轻烃裂解安装投资加大，我国轻烃裂解占比有望升迁。

在原油50好意思元/桶、煤500元/吨的能源价钱下，轻烃裂解及石脑油旅途成本低，煤头旅途成本偏高。在油价上行的环境下，油头工艺将向成本弧线右出动，气头轻烃裂解道路相对油头道路的成本上风将扩大。

乙烯下流需求主要来自聚乙烯PE。笔据卓创资讯，我国2019年乙烯需求结构中，聚乙烯PE占总需求量的64%，其他需求来自环氧乙烷、乙二醇、苯乙烯等。按照结尾应用来看，乙烯主要用于坐褥薄膜、注塑成品、管材等，还不错用于制作万般生计用品材料、产品及工业用品。

近五年我国PE浪费量快速增长，国内待投产产能无边。2009-2019年我国表不雅浪费量年均复合增速达8.2%，国内PE供给缺口扩大，入口依赖度保管在高位，入口替代前景万里。笔据卓创资讯，截止11月20日，我国PE总产能2176万吨，拟在建产能达到1049万吨，忖度关联产能的投产将拉动对原料乙烯的需求。

3.3. 行业推选：供需花样优异且具备寰球竞争上风的子赛说念

推选供需花样优异且具备寰球竞争上风的子赛说念，MDI、钛白粉、粘胶短纤、氨纶、轮胎。

一、MDI：高壁垒，稳花样，价钱核心或上移

MDI时期壁垒较高，行业寡头花样领路。MDI广大工艺道路为液相光气法，包括抽象化反映、光气化反映等多说念复杂工序，时期难度大，而且氯气与有毒光气需要灵验措施，时期壁垒较高。同期，寰球仅7家公司掌抓MDI坐褥时期，国内仅万华化学，且在产企业对本人时期的守密措施完备，枯竭熟习工艺包也从源泉上屈膝新参预者。

中恒久看，MDI供给有序下价钱有望缓缓转头，忖度2021年价钱核心将举座上移。新建一套MDI的安装，从动工到投产至少3-5年，忖度将来3年寰球实践新增产能较为有限，供需有望保管紧均衡（忖度2019-2023年产能年均复合增速约4.8%，而MDI需求增速一般在6%阁下），且供给端将来新增产能主要连合在万华等少许数企业，行业连合度和龙头协同性有望进一步升迁，参照2020年疫情冲击下企业扩产有序（推迟原缱绻）。此外外洋安装多数已超并吞伍，带来较大不细目性。

二、钛白粉：供给相对领路，表里需共振需求边缘改善

持续看好齐备端：自17年起国内房地产齐备和新开工数据缓缓背离，19年12月齐备数据累计同比转正，若无疫情影响，19年底市集预期齐备端将来两年可保管约10%增速，受疫情影响20年数据再次转负，但咱们觉得齐备回暖只会推迟不会祛除，且Q1蓦的冲击后地产数据持续改善，其中1-10月地产齐备面积贮计同比-9.2%，跌幅较1-9月缩窄2.4pct，齐备产业链有望复苏，首推钛白粉。

钛白粉供给较为领路：外洋钛白粉产能、产量增长停滞，而国内限制硫酸法工艺的新增产能且加速淘汰中小产能，将来新增供给主要以国内氯化法为主。现时国内仅龙蟒等少许数企业掌抓氯化法钛白粉界限量产时期，忖度新增供给开释节律可控。

钛白粉价钱回暖的核心身分在于外洋需求：钛白粉无论是径直出口、如祖国内下流作念成成品的波折出口Q2都受疫情影响严重，但跟着外洋疫情影响缓缓减弱，主要发达地区PMI指数趋势朝上，将来外洋经济边缘复苏有望推动钛白粉国内出口升迁，钛白粉价钱朝上拐点趋势已现。

三、纺服链：粘胶短纤、氨纶彭胀趋缓，行业连合度缓缓升迁，将来价钱及盈利有望持续转头

瘦猴 探花

粘胶短纤：中恒久看，粘胶短纤扩产已步入尾声，产品价钱及盈利有望底部回升。笔据隆众资讯，2020年上半年江西第二条12.5万吨/年新线投产收场，意味着行业近5年来的扩产进程步入尾声，后续无赫然新增投产缱绻。2020H1粘胶短纤产能524.5万吨（含台湾省），剔除无效产能后同比增长仅1.06%。现时情况下，无论从价钱或者价差角度粘胶短纤都处于历史底部区间，咱们觉得跟着需求边缘改善类似新增供给趋缓态势下有望带动产品价钱及盈利的持续建设。

氨纶：产能彭胀步入尾声，将来景气回暖可期。氨纶彭胀步入尾声，龙头连合度有望持续升迁。陪同国民经济的增长、东说念主民对衣物穿戴的日益注释，氨纶表不雅浪费量自2014年的47.84万吨增长至2019年的62.29万吨，年均复合增速5.42%，而供给端增速缓缓放缓，且国大家业连合度CR5由2013的42%升迁至2019年的64%，其中华峰氨纶占比约20%。忖度2021-2022年新增产能中较为细目的主要有华峰重庆4万吨以及新乡白鹭3万吨，泰和的新增产能用于老厂置换，供给彭胀趋缓且主要连合在龙头，将来龙头连合度有望持续升迁。

四、轮胎：连合度或不停升迁，民族品牌崛起

我国轮胎行业连合度不高。从行业花样来看，寰球轮胎行业可分裂为四个梯队：第一梯队恒久由普利司通、米其林、固特异三家企业占据，CR3销售额占比36.6~39.3%；第二梯队包括剩余4~10名坐褥企业，CR10销售额占比61.4%-65.2%；剩余约三分之一的市集份额由第三梯队和第四梯队的多数坐褥企业竞争。当今，寰球轮胎90%以上的销售市集由轮胎Top 75企业措施。国内轮胎行业的连合度较低，2018年载重轮胎CR4为19.58%，轿车轮胎CR4为16.37%，远低于国际市集。

民族品牌崛起。汽车已由增量市集缓缓步入存量市集，导致车企竞争不停加重。相较于外洋品牌，具备研发实力和品牌上风的民族轮胎品牌在性价比喻面具有赫然上风，民族轮胎品牌市占率或不停升迁。此外，优质民族品牌面面俱圆，从自主车企到面向寰球，缓缓翻开高端配套市集。从当下国内轮胎企业的成前途程来看，已经有轮胎品牌受到合股厂商的怜爱，举例2018年万力轮胎成绩合股车企神龙汽车授予的“优秀供应商”奖项。

3.4. 行业推选：刚需且价钱底部未复苏的子赛说念一、农药：寰球农药市集呈稳步增长态势，看好龙头成长性

农药因需求刚性其寰球市集总体呈稳步朝上态势，忖度全年受疫情冲击较小。2019年寰球作物用和非作物用农药市集共计达676.29亿好意思元，同比下降0.31%。下滑的主要身分有：北好意思洪灾类似中好意思交易战；欧洲特殊天气和对农药的严格监管；好意思元的强势贬抑其他地区的市集增长。其中，作物用农药销售额598.27亿好意思元（YoY-0.8%），非作物用农药销售额78.02亿好意思元（YoY+3.5%）。2004-2019年寰球农药市集界限年均复合增速为4.1%，恒久看农药仍是需求刚性且稳步增长的行业，忖度全年受疫情冲击较小。

19年国内原药产量触底反弹，落伍产能出清效应边缘递减。2019年国内农药原药产量225万吨，同比+1.4%，扫尾了17、18两年因环保安全料理导致的负增长，咱们判断以苏北为代表的落伍中小产能出清已步入尾声。

环保安监高压下压缩中小企业扩产空间，将来新增供给由龙头主导。咱们登第了扬农化工、利尔化学、利民股份、联化科技四家细分领域龙头在原药坐褥上市公司中的成本开支和在建工程中的占比，龙头企业成本开支和在建工程占比逐年提高且在2020上半年创出新高。在需求稳增长态势下，国内农药龙头企业市占率有望进一步升迁。

二、甜味剂：后疫情时期，浪费回暖代糖受益

食物饮料商偏好度高。由于三氯蔗糖及安赛蜜产品在仪态、价甜比以及安全性上都进展精深，受到了食物饮料商的接待。笔据英国泰莱的拜谒舍弃炫耀，三氯蔗糖和安赛蜜是食物饮料商最倾向于加多使用的东说念主工甜味剂。

行业忖度保持领路增长。笔据产业信息网及中国海关数据，2014-2019年寰球三氯蔗糖产量年均复合增速达15.6%，2020年上半年在寰球受到疫情影响下行业产量仍同比增长8.7%；安赛蜜近三年年均复合增速达6.5%。磋商到结尾产品仍将快速增长，咱们忖度三氯蔗糖及安赛蜜仍将保持领路增长。

第四代甜味剂安赛蜜呈寡头操纵花样。寰球主要有5家安赛蜜坐褥企业：金禾实业（12000吨）、苏州浩波（4000吨）、德国Nutrinova（3500吨）、北京维多（1500吨）和江西北洋（1000吨）。金禾市占率55%，而第二大厂家苏州浩波靠近歇业重组，单寡头操纵花样进一步自如。

第五代甜味剂三氯蔗糖供给端花样精深。当今寰球仅有不到10家企业坐褥三氯蔗糖，共计口头产能17200吨，但中小企业开工率较低。供给端花样较好，多数小产能靠近被淘汰风险。

04 有色——受益于西洋需求复苏 铜价仍有上行能源

4.1.寰球原料供给减速

寰球前三季度铜矿坐褥减缓。前三季度受制于疫情，寰球铜矿坐褥干预率加多，笔据咱们的统计，本应在小扩产周期中的寰球铜矿前三季度样本企业共计产量下滑0.6%。从国内铜精矿加工费TC/RC数据来看，国内铜精矿加工费下滑至48.2好意思元/吨，铜精矿短缺趋势依然不减。

寰球铜矿成本开支放缓，原贪图表将受到影响。咱们忖度2020年寰球铜矿产量0%增速，而21年概率较大的新增产能供给在于紫金的kamoa等一系列技俩（约略率Q3/Q4投产，共计14万吨），第一量子的cobre panama扩产（增量9万吨），以及grasberg转地下的技俩（增量约20万吨），共计约45万吨增量，以及约20万吨疫情硬性铜矿建设，总体增量约在65万吨阁下（3%增速），依然处于一个低速增长的状态，且供给刚性较高。

东南亚疫情下，废铜坐褥亦极为不畅。疫情以来，马来西亚政府为首的东南亚国度文书一系列的封城闭境措施后，在当地建厂回收废铜资源已无法出口，工场坐褥亦被叫停，昨年废铜坐褥极为不畅，咱们觉得直到疫情完全拔除前，废铜原料的供给亦较难建设。

4.2.中国需求2020年拉动铜价

中国表不雅浪费量大幅度抬升。由于铜的隐形库存难以度量以及得到数据，咱们采用：纯粹铜产量+入口数目-铜及铜材出口数目的方法测算铜的表不雅浪费量。不错看到同样测量方法下，抛开春节干预身分，铜中国表不雅需求在6月份后急速抬升，并于三季度阁下达到15%-20%。

咱们觉得这是由国内下流复苏驱动的补库风物。咱们不雅察到铜的四大下流：家电（主要为空调）、汽车、地产（齐备端）以及电力投资在三季度皆初始加速复苏，从而带动坐褥商在较低铜价下主动补库，激励了表不雅需求的加多。

4.2.外洋需求或在2021岁首始发奋

西洋铜需求以建筑/工业为主。与国内仍需多数电力投资不同，外洋熟习国度的铜需求时时跟着建筑用铜（铜管/电缆）以及工业用铜（机械开辟/电缆）等波动，外洋建筑/工业需求占比达到48%，是驱动铜需求的主要动量。

中国复苏最初于寰球，疫苗推出后或将加速外洋复苏，发奋中国。从OECD最初方针来看，寰球发达经济体复苏程度与中国仍然有至极差距。一朝疫苗问世，寰球经济体复原往常需求，类似前期策略刺激，忖度仍将持续带动铜关联需求。

低库存状态下，需求的边缘变化仍将持续推动铜价。当今寰球铜库存依然保管在30万吨阁下的水平，处于2015年以来的十足低位。外洋经济复苏情况下或将开启新一轮西洋补库，届时铜价仍然将有至极弹性。咱们测算21年铜需求缺口或为80万吨，较2020年扩大50万吨阁下。

咱们觉得受益于西洋需求复苏，铜价仍有上行能源，增持：紫金矿业（预测2021年54-56万吨铜精矿产量，铜价高潮10000元，功绩增厚约25亿元）；五矿资源（预测2021年权利32万吨铜精矿产量，铜价高潮10000元，功绩增厚约12亿元），云南铜业等。受益标的：江西铜业。

05 机械——出口产业链高景气 国际化乘风破浪

5.1.外需缓缓复苏，出口产业链高景气5.1.1.集装箱量价都升，背后是外洋入口需求鼎沸

集装箱量价都升，订单排至春节后。10月集装箱出口量增长35.7%，价钱持续攀升，11月中上旬干货箱报价2400-2500$/TEU，部分订单超2600，忖度年底还可能加价，订单已排至春节后。

集装箱紧缺加价背后是外洋需求鼎沸和灵验运力下降，推升集装箱需求，而产能弹性有限。需求端看，外洋需求复苏，开启补库存，对入口交易加多，但受疫情影响，入口港塞港镌汰集装箱畅通效果，进一步放大出口港集装箱需求。供给端看，集装箱工场产能运用率较高，行业自律践诺较好，供给弹性有限。

5.1.2.开辟出口增速缓缓回升

西洋需求缓缓复苏，器用出口增速逐月回升。笔据海关总署统计，10月手用或机用器用出口金额增长19.8%，逐月回升，手器用或机用器用下流应用领域等闲，出口复苏标明外洋举座需求缓缓复苏。

从建筑机械看，10月挖机出口增长59.4%，增速缓缓回升，致使跳跃2019年往终年份，标明外洋建筑业固定财富投资也在缓缓复苏。

5.2.装备制造寰球竞争力持续升迁，国际化乘风破浪5.2.1.国内壮健产业链扶植，疫情期间率先复苏

部分开辟出口最初复原，9月手器用、阀门出口金额分别增长19%、12%。咱们觉得产品需求举座上比较领路，由于外洋疫情影响，部分外洋供货商产能不及致使停产，部分订单转向中国供货商。

5.2.2.部分国产开辟品牌力缓缓增强

国产开辟品牌力缓缓增强，如以出口为主的手器用，巨星科技运用国内供应链上风及线上渠说念开拓，20Q1-Q3营收增长27.4%，远超行业；再如高空功课平台，浙江大力引颈电动臂式新趋势，不停推出满足不同功课需求新品，20Q3外洋收入缓缓复原，忖度2021年外洋收入占比将显赫升迁。

5.3. 重心推选：三一重工、中联重科、杰瑞股份、中集集团

三一重工：工程机械龙头，凭借品牌、时期、做事、成本等上风，挖机和起重机市占率不停升迁，恒久看，信息化、数字化、国际化助力操办功绩肃穆增长，忖度2020/21/22年净利润160/185/200亿元，增长43%/16%/8%。

中联重科：工程机械后周期品龙头，混凝土机械份额升迁，塔机领跑行业，农机复苏，新训诫的挖机和高机高速增长，忖度2020/21/22年净利润73/88/96亿元，增长67%/21%/9%。

中集集团：西洋澳口岸塞港镌汰集装箱畅通效果，而区域交易拒抗衡导致空箱结巴，运价大涨类似缺箱推高箱价，11月中上旬集装箱干货箱报价已经上升到2400-2500好意思元/TEU，个别订单致使上升到2600好意思元/TEU，订单已经排产到2021Q1，量价都升，忖度2020/21/22年净利润20.6/35/40.6亿元，增长34%/71%/15%。

杰瑞股份：油服景气度有望触底反弹，1-10月份累计新接订单增长5.7%，其中钻完井增长25%，配件增长37%，油服下降15%，10月份举座新接订单8亿，昨年同期10亿（外洋工程订单5亿），而本年受疫情影响，外洋工程订单很少，但10月钻完井和配件订单同比都大幅增长，一朝油价反弹，举座订单增速和估值都将触底回升。

本文起首：国泰君安证券接洽 (ID:gtjaresearch)，华尔街见闻专栏作家抖音风 裸舞，原文标题：《国君策略 | 看多2021年寰球原材料周期品》

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